海通集團(tuán)：多晶硅價(jià)格上漲提升行業(yè)平均成本
多晶硅價(jià)格上漲提升行業(yè)平均成本，公司受益低價(jià)長(zhǎng)單成本優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)：
多晶硅價(jià)格自7月底來(lái)上漲54%至650元/公斤（稅前82$/kg），且預(yù)計(jì)11年仍將維持高位。（詳見(jiàn)我們8月13日?qǐng)?bào)告《多晶硅廠家盈利能力將繼續(xù)回升》）硅價(jià)上漲對(duì)中游硅片至組件的制造環(huán)節(jié)帶來(lái)成本壓力。
然 而億晶光電與國(guó)際7巨頭之一的REC簽訂為期7年的長(zhǎng)期供貨合同，自2008年開(kāi)始執(zhí)行。預(yù)計(jì)未來(lái)2年多晶硅牛市中，億晶借助低價(jià)長(zhǎng)單，將增強(qiáng)其既有的成 本優(yōu)勢(shì)，加速市場(chǎng)份額的提升，并維持較高的盈利能力。我們維持公司10年1.23元的預(yù)測(cè)，但調(diào)高其11年EPS預(yù)測(cè)至1.61元。公司未來(lái)3年復(fù)合增速 30%以上。
半年內(nèi)目標(biāo)價(jià)48元，對(duì)應(yīng)11年30倍市盈率，建議買入。
借助低價(jià)硅料長(zhǎng)單，成本優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)：
億晶 光電與REC于2007年簽訂長(zhǎng)期供貨合同，為期7年。REC流化床法的多晶硅料產(chǎn)能6000噸，每年為公司供貨1500噸。盡管每年還有重談硅價(jià)的可 能，但由于REC生產(chǎn)成本低，且雙方為長(zhǎng)期戰(zhàn)略性合作，預(yù)計(jì)這部分長(zhǎng)單的供貨價(jià)格變化將明顯小于且滯后于現(xiàn)貨市場(chǎng)的硅價(jià)變化，明年或能維持在40 $/kg。而市場(chǎng)上大部分中國(guó)企業(yè)能夠拿到的合約硅價(jià)將在60$/kg左右。考慮合約硅料占比60%，則億晶較國(guó)內(nèi)企業(yè)平均水平，硅料方面的成本優(yōu)勢(shì)由 7%上升至23%。
億晶光電長(zhǎng)期堅(jiān)持縱向一體化的發(fā)展路徑，其平均毛利率歷史上便高出行業(yè)平均水平5%以上。明年受益硅料長(zhǎng)單，成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步增強(qiáng)。而在產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力“啞鈴化”的明年，中游企業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)，直接決定了其市場(chǎng)占有率的變化。預(yù)計(jì)明年億晶光電增速將顯著高于市場(chǎng)增速。
公司出貨量將跑贏明年快速增長(zhǎng)的光伏市場(chǎng)需求：
在 上周開(kāi)幕的PVSEC期間，根據(jù)安裝商等一線廠商的預(yù)測(cè)，明年的市場(chǎng)出現(xiàn)幾個(gè)超預(yù)期的信號(hào)：1）希望投資光伏電站的資金超出電站供應(yīng)；2）電池組件的需求 仍將大幅增長(zhǎng)，原本擔(dān)心的德國(guó)市場(chǎng)下滑可能性不大；3）晶硅的供需緊張?jiān)诳梢?jiàn)的未來(lái)仍將持續(xù)。我們維持對(duì)市場(chǎng)總量增長(zhǎng)30%的判斷，即從10年的 14-16GW增至明年的20GW。
根據(jù)上文分析，并結(jié)合億晶擴(kuò)產(chǎn)速度，預(yù)計(jì)其2011年出貨量增速50%，銷售收入增長(zhǎng)40%，EPS分 別為1.23元和1.61元。公司今年產(chǎn)能擴(kuò)張200MW，但明年即將全額消化，預(yù)計(jì)明年將繼續(xù)大幅擴(kuò)產(chǎn)，支持長(zhǎng)期出貨量40%以上的復(fù)合增長(zhǎng)，根據(jù)我們 對(duì)光伏產(chǎn)品降價(jià)速度的假設(shè)，公司未來(lái)3年凈利潤(rùn)增速也將維持30%水平。
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